《投资者情绪调查报告》首次对外发布

2019年1月17日，北京，长江商学院投资研究中心首次对外发布《投资者情绪调查报告》。该报告是基于13个重要城市资本市场的投资人情绪和预期的大样本抽样调查，由长江商学院副院长刘劲教授指导的投资研究中心推出。报告分为两部分：第一部分以问卷调查的形式了解投资者对股票市场、房地产等资产价格未来走势的看法，以及对经济增长等宏观指标的预期；第二部分结合对宏观经济、上市公司等基本面分析，探讨投资者情绪产生的原因。长江商学院投研中心将定期推出并发布《投资者情绪调查报告》，期望以长江商学院“四通”教授的独特视野（通理论、通实践、通中国、通国际），提供一个对资本市场更全面的理解。

越来越多的研究表明，投资人对市场的理性和情绪性判断是资本市场定价的核心组成部分。诺贝尔经济学奖得主、耶鲁大学的Robert J.Shiller教授在此领域做出了卓越贡献。在他的影响下，国内有多家机构也开展了类似调查，但大部分在公开性上存在问题。而且，仅仅了解情绪本身是不够的，因为情绪已经反映在价格之中，重要的是知道这种情绪源自何处，是否合理。

2018年投资市场情绪悲观。根据刘劲教授的研究，这种悲观既非出于对上市公司业绩的不满，也非认为股价太贵，而可能源自1）对国内经济增长巨大不确定性的担忧，2）对在去杠杆的过程中对民企的误伤的不理解，以及3）对中美贸易冲突在短期对中国经济带来重大负面影响的忧虑。事实上，投资者可能已经过于悲观，经过一年的调整，中国市场已经下跌到历史最低位，未来下行空间有限。

长江商学院教授、副院长、投资研究中心主任刘劲

2018年四季度投资者情绪下滑，可能源自内外两个事件冲击

2018年随着市场大幅下调，投资者情绪发生了很大变化。年初时受访者情绪比较乐观，那时，有79%的投资者认为A股会上涨，预期回报率在11%~14%之间，同时，大家也有一个风险意识，有17%的受访者认为A股未来很可能大跌（可能性超过50%），预期发生大跌的概率是33%。而在本次调查中，情绪明显下滑，只有60%的受访者认为A股会上涨，预期回报率下降到2.2%。金融业受访者比散户更为悲观，他们认为未来1年A股还会继续下跌2%。

悲观之下，暗含了一个积极变化：年初时分，近一半的受访者（47%）认为A股价格合理，还有近一半的受访者（42%）认为价格偏高，而在本次调查中，只有26%的受访者认为价格偏高，一半受访者（50%）认为价格合理，换句话说，有四分之三的受访者认为目前A股价格合理甚至偏低，认为A股会继续大跌的概率显著下降投资者对房价的态度比较有趣。有70%~80%的受访者认为房价太贵，认为价格合理的只有约20%。尽管如此，大部分受访者（60%）认为房价还会继续上涨，认为房价大跌的概率较小，预期大跌概率只有20%。但是，受访者对房价的预期回报率在下降，其中，散户的下调比较明显，从8月份4.7%下调至目前的2.2%，金融业受访者对房价的预期回报率一直稳定在3%左右。

2018年，人民币的汇率发生较大幅度的贬值，对美元下降-5.1%，与股市相比，汇率市场波动较小，5%已经是较大的跌幅。随着市场的下行调整，受访者对这类事件再次发生的可能性在下降，年初，受访者认为人民币汇率未来下跌超过5%的概率有36%，本次调查只有18%。

投资者的悲观并非源自估值，也不是认为上市公司基本面较差，投资者对上 市公司未来5年利润增速的预期比较稳定，基本在9%左右，这一估计与我国的历史情况基本相符。刘教授认为，这种悲观可能来自内外两个事件的冲击。首当其冲的是2018年全面升级的中美贸易摩擦，从调查结果看，确实如此，有近一半的受访者（48%）认为该事件在短期内对中国经济负面影响很大，金融业受访者这个比例更高，达到69%。第二个冲击是对国内经济政策的担忧，特别是2018年去杠杆之下不少民营经济陷入流动性困境，加深了人们对国进民退的担忧。这种担忧体现在受访者对未来投资品的选择上，受访者表现出明显的避险情绪，减少对大部分有风险的投资，如股票、海外资产、房地产、外汇，增加对低风险资产的配置，如银行理财和基金（含余额宝）。

刘劲教授认为，投资者情绪可能过度悲观。

从估值情况看，中美两国正好处于两个极端，目前，标普500的周期调整市盈率是32倍，从历史上看处于第三高，上两次分别是1929年（33倍）和2000年（44倍），即便在2007年也只有27倍。反观中国，A股的估值目前正处在建市以来的最低点，沪深300周期调整市盈率只有13倍，下行空间有限。

长江商学院教授、副院长、投资研究中心主任刘劲

2019开年展望：中国经济有望维持平稳，资本市场有希望触底回升

刘劲教授发表观点称：2017、2018两年，中国经济在快速修复中，目前的经济形势比2014~2016年好很多。然而，2018年全球重要股指均发生大跌，这说明贸易摩擦对全球投资者都产生了负面影响。值得一提的是标普500，其在前三季度涨幅高达9%，第四季度狂跌14%，致使全年下跌6%。另一方面，美国的经济增速已经达到3%，远远超过它的长期平均水平（2%），市场普遍预期美国经济会下滑，这种预期不仅体现在股市上，也体现在债券市场上，美国的短期国债利率持续走高，长期国债利率却并没有随之相应升高，长短期利差几乎消失。这对中国来讲是个积极的信号，因为特朗普特别重视股市，加之经济增速大概率会下行，相信在将来的中美贸易谈判中，会对美国形成较大压力。

刘劲教授同时强调，中美贸易摩擦短期内有望获得阶段性妥协，长期来看，中美关系已经发生了本质变化，摩擦和冲突将会是常态。由于中美两国占世界GDP的40%，这种对抗和冲突正在给全球投资市场带来前所未有的不确定性。因此，他认为像黄金这样的终极避险资产应该在投资组合里得以体现。

2018年许多民营企业陷入融资困境，期间很多人认为是政府故意针对民企，刘劲教授认为，这可能是误伤。民企在国民经济中起到的作用不可替代，鼓励支持民企是唯一正确的治国策略。企业投资支出所需的资金有三种来源：一是自己产生的经营现金流，二是来源于债权融资，三是股权融资。刘教授通过对A股民企和国企的投资支出及其资金来源进行对比发现，民企历年来投资激进程度比国企要高出一倍，并且更加依赖股权和债权融资，以及用股权质押的企业外债权融资。在债权融资方面，民企和国企的一个很大的区别是国企用银行而民企更依赖表外融资。在过去几年中，国家一直收紧信贷，到了2018年，进一步加大了 去杠杆力度，特别是表外融资，在这个过程中，民企受到企业内和个人层面两面的去杠杆压力。因此在股价不断跳水的情况下陷入严重的流动性危机。11月初，政府对此作出了积极应对，刘教授认为政府对民营企业释放的支持信号是非常坚决的，一定会落地。

最后一个积极因素来自财政与货币政策，刘教授认为政府已然深刻了解经济面临的巨大下行压力，正在出台组合拳托底经济。放宽货币政策、加大投资刺激、对消费者和企业减税减负、放宽放缓环境政策等等，都是正在进行时。节后会渐渐体现到经济数据中。    

长江商学院投资者情绪调查（CKISS）是由长江商学院投资研究中心和企业家学者项目（DBA）共同主办的对资本市场投资人情绪和预期的调查，报告由长江商学院副院长、投资研究中心主任刘劲教授以及研究员陈宏亚推出。首次调查在2018年1月进行，主要调查对象是六十多位上规模的企业家。2018年8月，扩大了调查范围，并委托第三方公司在全国13个重要城市展开调查。调查预计每季度开展一次，有效回收样本计划在2500份左右，其中，普通散户投资者1900份，金融行业从业人员600份。目前，已经完成了三次调查。此次是《投资者情绪调查报告》首次对外发布。

长江商学院教授、副院长、投资研究中心主任刘劲

 

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