近日，长江内蒙古校友会2014年度学习分享公益捐助暨迎新活动圆满举行。长江商学院金融学教授、DBA项目和校友事务副院长、互联网•大数据•金融研究中心主任陈龙教授受邀做了“新经济和金融创新”的主题演讲。陈教授分析了美国最新经济政策对中国的影响，分享了对金价、钱荒、金融改革、房地产等热点议题的解读，从历史分析到未来研判，让同学们收获良多。下面摘录了一些精彩内容。 从耶伦听证，看美国经济政策对中国的影响
新任美联储主席耶伦几天前去美国国会做了第一次听政，这件事大家都非常关注。她主要讲了美国现在的经济状况。第一，美国去年下半年经济增长强劲，GDP增长达到3.5%，比上半年1.75%翻了一倍。同时失业率下降很快，从原来金融危机后的10%左右，降到现在的6.7%。换句话说，美国的经济不错。第二，美国的通胀率也非常低，只有1%。
下面她说要逐渐退出货币量化宽松了。这个消息第一次是伯南克在去年4月讲的，引起了中国6月份的“钱荒”。到去年12月时，美联储正式说要退出量化宽松，也进一步导致了很多国家股市大跌，资金外逃。
所谓量化宽松，就是非常宽松的货币政策，发了很多货币支持经济。但是既然经济好了，就要收缩货币了，这是大家很恐慌的事情，怕造成全世界资金紧张。
但我们要注意的关键点是什么呢？她讲，即便我们现在失业率跌到6.5%以下，但是只要通胀率不超过2.5%，就会一直持续非常宽松的货币政策。意思是说美国不会收货币收得很快。这对我们来说是一个利好消息。
所以，我的解读是：美国经济不错，要慢慢收紧一些货币，没有那么宽松了，但收的幅度是非常慢的，宽松的幅度会一直持续，对新兴国家资金的压力没有那么大，是一个非常利好的消息。她讲了以后，这几天美国股市大涨。
货币政策与黄金暴跌之谜
我刚才讲宽松的货币政策，有多宽松呢？对中国人来说可能是无法想象的。现在西方国家的减息到了什么程度？美国的基准利率是零，日本是零，欧元区是千分之五，英国是零。
你会发现全世界大部分发达国家的基础利率都是零。这并不代表你到银行里借钱就是零，但它是所有利率的基础，如果是比较好的公司到银行去借款，利率可能不到百分之二。美国经济复苏之所以很快，一个很重要的原因是量化宽松做得好。
疑问一：那么多西方国家基础利率是零，看起来完全是在滥发货币，但是为什么这些国家没有通胀？
如果你去美国，会发现物价非常便宜。实际上美国去年的通胀只有1%。这怎么可能？央行发了那么多货币却没有通胀呢？通胀跑到哪里去了？如果在中国，央行把基准利率降到零的话，完全不可想象。为什么在西方可以这样做，在中国不可以？
这个相关理论就是黄金。我是用黄金来讲通胀的故事。为什么黄金会大跌？因为没有通胀。既然没有通胀，以通胀引起的恐慌为背景的资产，比如黄金，一定要跌。一般人看不懂这个，因为他看不懂通胀。如果你投资黄金的话，会发现投资黄金就是两个规律。
第一个规律，黄金涨的就是美国的通胀率。图一可以看得很清楚，把黄金的价格去除美国的通胀，如果在1900年黄金是一块钱，在2000年大概是七毛二。黄金扣除美国的通胀以后是一分钱都不涨的。如果买黄金，它能涨多快？就是美国的通胀率。过去一百年，美国通胀率大概是2.8%到3%之间，所以黄金预测收益率就是不到3%。
[图一：美国的黄金价格图]
第二个规律，如果涨幅超过3%，它是会跌回去的。过去一百年，黄金曾经有两次大涨，第一次是70年代，从68年不到五毛钱到后来涨到三块多，涨了十年，为什么会涨？70年代的时候，布雷顿森林体系崩盘了，原来说美元跟黄金要挂钩，后来不挂钩了，全世界通胀就是那时候开始的。
黄金什么时候涨？别的东西要贬的时候，黄金就涨，因为你很害怕，要去保值。70年代，由于通胀，黄金涨得很快。但到了80年以后，当人们很清楚美联储会控制货币供给以后，黄金就开始跌了，经历了一个20年的大熊市。2000年以后的十年又是一个大牛市。这个图正好画到2011年底，第二个红线到了最高点，说明黄金实际上是很有风险的。
黄金为什么会跌？因为它涨的逻辑是没有的。为什么没有逻辑呢？因为虽然很多国家滥发货币，实际上是没有通胀的。
为什么会这样？有的人会说，这个货币跑到中国来了，所以中国有通胀，美国没有通胀。这个说法基本上是不成立的。因为很多人不懂“货币”。货币不是央行发了一万亿就是一万亿的，那个是基础货币，真实的货币供给不是基础货币，是什么呢？
一个经济体里，货币总量取决于两个因素，一个是央行发了多少钱。第二是这个钱有多大的造币能力，就是基础货币能造多少倍翻上去。整体的信贷总量才真正决定一个国家的通胀。这个原理在国外都是适用的。
为什么美国没有通胀？图二所示红线是基础货币，就是央行发了多少钱。2008年到2012年，基础货币翻了三倍。你会说，三四年就翻了三倍，美国确实是在滥发货币。但它的效果如何呢？就是这个蓝线（M2），就是广义的货币供给，银行口的信贷总量，这个总量如果在2008年是100，到2012年是一百多一点，什么意思？美国的货币总供给根本就没有增长，虽然它的货币基数增加了三倍。这是美联储公布的货币统计结果，不是理论。
[图二：美国基础货币和广义货币供应量（M2） ]
虽然看起来美国央行老是在发货币，但他的信贷总量根本没有增加，所以就没有通胀压力。
疑问二：为什么基础货币增加了很多，但是货币总量没有增加呢？
简单来说，美国的经济还是不够热，或者整个西方的经济不够热。经济学有一个词叫“流动性陷阱”，即利率为零后，大家还是没有需求，不想借钱买东西、投资，所以价格就涨不上去。
什么时候会发生流动性陷阱呢？一般是资产泡沫破灭以后，比如说金融危机，公司借了很多钱，需要去杠杆。当你在去杠杆的过程中，即便利率比较低了，还是不想借更多钱。
借入方要去杠杆，借出方，也就是银行，这时候抽资惜贷。去年上半年，美国商业银行在准备金之外，大概有一万三千亿美金的超额准备金放在美联储，不想贷出去。
如果银行不是很想把钱借出去，公司和个人也不是很想借钱的话，钱周转的速度大大降低了，或者说造币能力大大降低了，虽然货币基数翻了三倍，但是货币总量是没有增加的。这就解释清楚了，为什么美国没有通胀的压力，因为它的经济不够热。
这样的话，为什么还要去滥发货币呢？伯南克会说，如果这个基数没有增加三倍的话，货币总量会萎缩，到时候真的大萧条就来了。伯南克没有这样讲过，但是我知道他一定是这样想的。
他是经济学家，是普林斯顿大学经济系的教授。他研究的主题只有一个，大萧条。他在金融危机以前莫名其妙被推上去做了美联储主席，当时这样一个大恐慌的背景下，他马上想起了大萧条。他飞快把美国的利率从2007年大概5%、6%降到了零，每个月还增发货币。所谓的量化宽松，就是在利率调到零以后继续扩张货币的行为。现在回过头来看，效果非常好，既没有带来通胀，同时又有经济复苏。
疑问三：美国货币都流到了国外吗？
有人会说，美国把自己搞好了，把外国害苦了，这些钱流到国外，造成了新兴国家，尤其是中国这些国家的通胀。我想说，是不是真的货币就流到了国外？
首先，从逻辑上来说，很难想象这个货币全跑到了国外。因为美联储是对国内发，不是到国外发的。也可以想象，也许真的就全部跑出去了。可如果全世界美元供给大大增加，我们应该看见美元贬值。但美元有没有贬值呢？和金融危机以前相比，美元指数，除了对人民币是在贬值，对全世界大部分一揽子货币，所谓的美元指数是升值了。
还有的人会说，虽然美元没有贬值，但美元把大宗商品的价格抬上去了，因为大宗商品是以美元计价的。这话也是错的。大宗商品指数在2007年、2008年的时候是顶峰，现在大部分大宗商品价格是大幅度下降的。
让我总结一下，虽然美国在搞货币宽松，但它既没有造成国内的通胀，也没有造成国际上美元的贬值和大宗商品价格的上涨，所以说美元滥发货币是没有很好的证据的。最有力的一个经济学上的解释，在经济很冷的情况下，多发货币是合理的。
到目前为止，除了在中国这样的新兴国家，通胀在全世界基本上是没有的，经济学可以把它解释清楚，而且不但通胀以前没有来，将来也不会来，大家记住我这句话。
疑问四：货币发出去以后，美国经济不好，所以不会造成通胀，但如果经济转暖，覆水难收，是不是通胀就来了？
这样的疑问也是因为不懂什么叫货币。货币基数增加了，货币总量没有增加，现在美国只需要把货币基数收回去就行了。收不收得回去呢？在过去20年曾经发生过三次美联储在扩张货币后又收缩回去的实例，每一次都没有带来通胀。过去20年的历史告诉我们，只要央行做得好，是能够把货币缩回去，不会引发通胀的。
由此回到我开始讲的黄金。历史告诉我们：（1）通胀恐慌过去以后，它就会下跌，只是在哪个点跌的问题。（2）刚才我希望能说清楚，通胀现在没有来，将来也不会来。明白了这两点，就知道黄金是非常危险的投资。因为它很贵，但是通胀又不会来，黄金的价格又取决于通胀，所以很危险。
“钱荒”背后的金融变革
中国在去年6月份发生了“钱荒”，银行间拆借利率一下子从2-3%调到了百分之十几，曾经达到接近30%，这是一件非常可怕的现象。我当时的判断是，中国的金融政策进入了一个新的阶段。
怎么去理解中国的资金状况？中国央行要决定发不发货币，一般是看广义的货币供给（M2），它是银行口的信贷总量。几年以前，央行提出一个新指标，社会融资总量。如果你看图三的话会发现，蓝线以下的就是银行的M2，银行的总供给上升比较缓慢，但是过去几年，金融危机以后，所谓的影子银行，表外业务大幅度上升。
[图三：中国经济现状]
很多人在问，央行到底在做什么？现在信贷都比较紧张，大家都在哭没有钱，央行就是不松，为什么央行这样做？
从央行的角度看，货币一点都不紧，有几个具体数据。第一，去年M2的增长量是13.6%，已经超标了，再快的话会引发通胀。第二，表外业务的增加是30%，钱其实是增加很快的。一方面是钱增加很快，另一方面是中小企业借不到钱，说明中国现在金融体系最大的问题不是缺钱，而是资金配制的机制。
我们不能通过增量，而是要通过盘活存量去刺激经济，这就是“克强经济学”的背景，也是三中全会的核心精神，要大力推动金融体制改革，以市场为核心，让市场去决定资金配给效率。
为什么会有“钱荒”？一方面是所谓的热钱退出。美国那时候宣布要退出量化宽松，钱在回流。一方面是中国自己的银行表外业务做得很多，而且是短融长投。平时一缺钱，央行就会释放流动性，这个钱借过来就滚回去了。
比如我们都知道理财产品是几个月的，但那个钱贷出去是更长期的，理财产品到期时，银行还给你，你又会存回去，他只要过一下桥就好了。现在的问题是，如果没有钱，过桥就死掉了。
去年6月份又到了很多理财产品到期的时候，银行需要钱，而央行正在学习李克强同志的盘活存量精神的文件，央行破天荒地说你们不缺钱，拒绝提供流动性，所以银行都要跳楼了，银行间的拆借利率从3%一下涨到了30%。
去年12月第二次又有“钱荒”的时候，央行学乖了，他知道像上次6月份那样搞，说不定银行要集体跳楼。但总体来说，央行觉得我们的信贷是比较宽松的。而实际上钱没有到最需要的人手上，说明钱配给的效率是极其低下的。
现在银行间利率之所以上升，觉得资金吃紧，一个核心原因是央行正在通过银行间的利率去推动利率市场化，他要让市场感受到疼痛，让金融机构和很多机构去杠杆。中国正在经历这样一个利率市场化的过程，而在这个时候，利率是降不下来的。
今年出了一个107号文，它的核心精神就是谁监管谁买单。中央的精神，一方面推动各式各样的金融创新，另一方面，金融创新如果出事了，谁出事谁承担就行了。在这样的背景下，利率会上升，如果中国经济大幅度下滑了，就会转过来救，我觉得这是中国现在的状况。
从美国房地产看中国房地产市场前景
去年中国大量房地产企业进军美国，尤其是纽约的地标性建筑。复星收购了曼哈顿一个地标性建筑，绿地花了70亿人民币，还有万科，明确表示要去美国。
美国的房价会涨多快？跟黄金是一样的。美国的房价就是图四中的红线，实际房价在去除通胀以后基本就不怎么涨了。除了1943年到1947年，二战以后很多人复员，房子空前紧张，所以涨了以后没有跌。其他每一次涨价，像黄金一样，涨幅不到3%的通胀率就会跌回去。这是第一个规律。
[图四：美国房价图]
美国的房子有多贵？一般看房子贵不贵有两个指标，一个是房价除以收入，即不吃不喝要多长时间买一套房子。在美国是三到四年，如果在中国，一般的比例大概是九倍左右。中国的房子以中国人的收入来说是很贵的。
第二个指标是租售比，即房租与房价的比例。把一年的房租加起来除以房价，一般来说，这个比例在6%的时候，说明买房子便宜；一般在3%以下，说明房子非常贵，会有很大的风险。
纽约的租售比大概是4.7%，东京是4.7-7.2%，伦敦是5.1%，中国是多少呢？中国一线城市大概是3%或者更低。所以中国的房子相对于房租来说，一线城市是非常贵的。为什么要看租售比，因为房租代表了当地真正的刚需，所以现在租售比相对刚需来说，房价过高。
美国的租售比一直在5%左右，到2000年开始，这个比例大幅度下滑，到了2006年底低于3%。美国所谓的房地产泡沫，就是在金融危机崩盘之前，美国的租售比到了3%，所以3%是一个临界点。
有的人会说，虽然美国整体如此，但一线城市是不一样的。我跟你讲一下一线城市。如果把纽约的房价从1988年开始折成一块钱的话，纽约的房价在2013年底值多少钱呢？扣除美国过去20年的通胀，现在还是一块钱。所以不但美国整体涨幅是跟通胀相匹配的，美国的一线城市也是如此。
1988年如果在纽约曼哈顿买房子的话，到现在扣除通胀以后，一分钱没涨，非常精准。洛杉矶呢？比通胀涨得稍快一点，通胀加上千分之四点六。波士顿，通胀加上千分之三。旧金山是涨得最快的，通胀加上1%。美国的西海岸涨得更快一点，因为硅谷造出了很大一批需要住房的有钱人。
我的结论是：十年以后我们看，美国这十年平均的房价会涨多少呢？不到3%，因为就只能涨这么快。以它现在的价格呢，租售比即便是跌了五年以后，比历史平均已经稍贵一点了，所以不会涨那么快，这是我的结论。
中国能涨多快？我不知道。中国其实也没那么邪门，就是因为利益集团的推动，地方政府都靠卖地去融资，除非把中国的财税政策，中央和地方职责分工全部搞清楚。由于这些多方面的因素，是比较难去判断的。
但有一点是可以判断的，中国的房子已经非常贵了，所以做房地产是需要小心的。我倒不是说不能做房地产。我举几个例子，一个是主题地产，用各种办法拿地皮，讲一个主题；房地产基金，就是撬动别人的钱来做；还有现在做的资金回收快、周期性比较短的项目，以及很多房地产商从房地产开发商转为房地产服务商，所有这些都是在一个有风险的，但还有需求的行业里面的做法。
在中国做房地产，怎么做非常重要，这是我对房地产的理解。
